오일쇼크가 깨운 인플레, 세 의자의 시험

공급이 줄어 오른 가격을 금리는 어떻게 잡을까? 답은 ‘잡지 못한다’ 에 가깝다. 비용인상 인플레는 수요가 끌어올린 가격이 아니라 공급이 막혀서 오른 가격이다. 금리 인상은 가계와 기업의 지갑을 닫게 만들 뿐, 막힌 해협이나 줄어든 정유 능력을 회복시키지 못한다.

전이 경로는 단순하다. 원유 가격이 오르면 휘발유·항공유·플라스틱 원료가 동반 상승하고, 가계는 지난달보다 더 많은 돈을 ‘같은 양’ 에 쓴다. 이 체감이 1~2개월 시차로 기대인플레에 반영된다. 미국 10년 BEI는 4월 2.46%에서 5월 초 약 2.5%로 추가 상승했다 (출처: fred.stlouisfed.org/T10YIE). 같은 기간 10년 SOFR 금리는 4.0% 부근으로, 전쟁 직전 3.5% 대비 약 50bp 올랐다. 댈러스 연은과 CEPR 분석은 이번 상승분의 대부분이 실질금리가 아니라 인플레 기대분에서 비롯됐다고 본다 (출처: dallasfed.org/research/2026/0417, cepr.org/voxeu).

핵심은 이것이다. 명목금리가 올라도 그것이 ‘인플레 기대 상승’ 의 결과라면, 중앙은행이 기준금리를 한 번 더 올려도 실질금리는 별로 움직이지 않는다. 통화정책의 칼날이 무뎌지는 구간이다.

이번 분기점에는 세 명이 동시에 선다. 5월 15일 케빈 워시가 17대 연준 의장으로 취임한다. 정권 친화적이라는 평가는 받지만 그의 과거 발언은 매파에 가깝다. 시장이 4월까지 기대했던 ‘5월 인하’ 시나리오는 이미 후퇴했다. 4월 29일 파월 의장의 마지막 회의에서 FOMC는 3.50~3.75%를 동결했고 성명문은 ‘인플레가 여전히 높고 글로벌 에너지가 상승을 반영한다’ 고 명시했다 (출처: cnbc.com, 2026-04-29).

베센트 재무장관은 다른 색깔의 신호를 냈다. ‘인하 보류 용인’ 이라는 메시지다. 전임 행정부에서 백악관과 연준이 정면 충돌했던 패턴과 다르다. 정치 압박을 통화 영역에 직접 가하지 않겠다는 자세이고, 동시에 워시 의장에게 ‘속도 조절의 정치적 비용은 재무부가 흡수한다’ 는 신호이기도 하다.

신현송 한국은행 총재는 4월 21일 취임했다. 그가 마주한 첫 금통위는 5월 28일이다. 환율 1,485~1,520원, 3월 CPI 2.2%, 그리고 1분기 둔화 지표가 동시에 책상 위에 놓였다. 취임사에서 그는 ‘신중하고 유연하게’ 라는 표현으로 방향을 흐렸다 (출처: kedglobal.com, 2026-04-21). 환율 방어를 위해 인상 카드를 꺼내면 경기를 더 누르고, 경기를 위해 인하하면 원화가 더 약해진다. 진퇴양난이다.

세 사람의 좌석은 다르지만 시험지는 같다. 공급발 인플레 앞에서 통화정책의 무력함을 어디까지 인정할 것인가. 그리고 그 인정의 무게를 누가 져야 하는가.

다음 6개월의 그림은 휴전이 어디까지 버티느냐 한 변수에 묶여 있다. 네 갈래로 갈린다.

첫째, 휴전 유지와 통항 정상화 (확률 35%). 6월 중 호르무즈 통항이 전쟁 전 90% 수준으로 회복되고 브렌트유가 90달러대로 내려간다. BEI는 2.3%대로 안정되고 9월 FOMC에서 인하가 재가동된다. 한은은 8월 또는 10월 한 차례 인하 여지를 본다.

둘째, 박스권 고착 (45%, 기준선). 통항이 70~80% 수준에서 멈추고 브렌트는 100~120달러를 오간다. BEI 2.5%대 고착. 워시 의장은 연내 동결을 선택하고, 신현송 총재는 외환시장 개입과 동결을 병행한다. 가장 가능성 높은 경로다.

셋째, 휴전 붕괴와 호르무즈 재봉쇄 (15%). 5월 4일의 UAE 공격이 광역화하고 통항이 다시 정지된다. 브렌트 150달러 돌파, BEI 3% 돌파. 워시는 정치적 부담을 떠안고 매파로 전환하며, 한국은 1,600원대 시험을 받는다.

넷째, 광역 확전 — 사우디 시설 피격 또는 이스라엘-이란 2차 교전 (5%). 브렌트 200달러, 글로벌 침체. 이 시나리오는 확률은 낮지만 영향은 압도적이다. 보험적 사고 대상이다.

네 시나리오의 분기점은 5월~7월의 세 사건에 있다. 워시 취임사 매파 강도, 5월 28일 한은 결정, 그리고 6월 호르무즈 통항량 회복률이다.

이 사건에는 봉합되지 않은 두 가지 충돌이 있다. 어느 한쪽으로 정리하지 않고 양쪽을 그대로 두는 편이 정확하다.

첫째, 휴전의 신뢰 문제. 4월 8일 휴전 직후 시장은 안도했고 브렌트는 110달러대로 내려왔다. 그러나 5월 4일 이란의 UAE 공격은 휴전이 종이 위에서만 살아있다는 사실을 드러냈다. 시장은 두 번 베팅했다가 두 번 흔들렸다. 현재 우세한 표현은 ‘오인된 안도감’ 이지만, 통항이 실제로 70%를 넘기고 한 달간 추가 도발이 없으면 1번 손이 다시 올라올 수 있다.

둘째, 통화정책의 방향. 한쪽은 ‘인플레 재상승 → 인하 보류·매파 유지’ 다. 4월 FOMC 동결과 베센트의 ‘관망 용인’ 이 이쪽이다. 다른 쪽은 ‘경기 둔화·고용 약화 → 인하 가속 필요’ 다. 4월 회의에서 일부 위원이 동결에 반대를 표명한 사실이 그 흔적이다. 현재까지는 매파가 우세하다. 단 6월 비농업 고용이 급격히 악화되면 패배한 입장은 한 달 안에 살아날 수 있다.

두 모순은 같은 뿌리를 공유한다. 공급발 충격은 중앙은행에게 ‘무엇을 해도 옳지 않은’ 구간을 강요한다는 점이다.