코스피 7000 — 한국 반도체 두 종목이 끌어올린 정점

누가 코스피를 7000으로 끌어올렸나. 답은 한 단어로 줄여진다. 외국인이다.

5월 4일 외국인 순매수는 약 2.9조원이었다. 2000년 이후 단일 일자 순매수 역대 3위다. 1위는 2025년 10월 2일의 3.1조원, 2위는 2026년 2월 12일의 3.0조원이다 (출처: asiae.co.kr). 단 5월 4일 매수의 96%가 반도체였다. 사실상 SK하이닉스와 삼성전자에 자금이 집중됐다.

4월 한 달 외국인 누적 순매수는 약 4.4조원으로, 직전월의 순매도에서 매수로 전환됐다. 4월 4일~5월 4일 한 달간 외국인 순매수 1위 종목은 SK하이닉스 3.026조원, 2위는 삼성전자 2.79조원이다. 두 종목 합 5.82조원이 외국인 4월 순매수 4.4조원을 이미 초과한다. 두 종목 외에는 사실상 순매도였다는 의미다.

이 수치는 두 가지를 시사한다. 핵심은 외국인의 한국 회귀가 분산형이 아니라 집중형이라는 점이다. 4.4조원이 코스피 800여 종목 전반에 골고루 퍼진 것이 아니라 두 종목이 거의 다 흡수했다. 즉 한국 증시 상승이라기보다 한국 반도체 상승이다. 코스피 ETF(상장지수펀드) 를 사는 것과 SK하이닉스 ADR(미국예탁증서) 을 사는 것의 차이가 거의 없는 국면이다.

왜 외국인이 한국 반도체에 4조원을 쏟았을까. SK하이닉스 1분기 실적 한 줄로 답이 나온다.

SK하이닉스의 2026년 1분기 매출은 52.58조원, 영업이익은 37.6조원이다 (출처: news.skhynix.co.kr). 매출은 전년 동기 대비 +198%, 영업이익은 +405%다. 무엇보다 영업이익률 72%다. 같은 분기 TSMC(대만의 세계 최대 반도체 파운드리) 의 영업이익률 58.1%를 14%포인트 앞섰다. 메모리 회사가 파운드리 회사의 이익률을 앞지른 사건은 산업사적으로 이례적이다 (아래 차트).

이 역전의 동력은 HBM(고대역폭 메모리) 이다. HBM은 D램 칩을 수직으로 쌓아 광대역 데이터 전송을 가능하게 한 메모리로, 엔비디아의 AI 가속기에 필수 부품이다. SK하이닉스는 HBM3E(5세대 HBM) 의 사실상 단독 공급자이며 6세대인 HBM4 양산도 선도한다. AI 데이터센터 투자가 전 세계적으로 확대되면서 HBM은 일반 D램의 4~5배 단가에 팔리고 있다.

삼성전자도 같은 흐름에 올라탔다. 1분기 영업이익 약 57.2조원의 상당 부분이 메모리·HBM에서 나왔다 (출처: imnews.imbc.com). 더해 2026년 자사주 16조원 소각 계획을 발표했다. 이 부분은 다음 섹션에서 다룬다.

단 한 가지는 미리 짚어둘 만하다. 영업이익률 72%는 메모리 사이클의 표준치가 아니다. 2010년대 이래 메모리 회사의 평균 영업이익률은 한 자릿수에서 30%대를 오갔다. 72%는 HBM 단가 프리미엄이라는 단일 변수에 거의 전적으로 의존한다. 이 변수가 풀리는 순간을 다섯 번째 섹션에서 다시 본다.

외국인 매수의 두 번째 동력은 법 한 건이다. 2026년 2월 25일 자사주 소각 의무화를 핵심으로 한 상법 개정안이 국회 본회의를 통과했다 (출처: lawtimes.co.kr).

배경 설명이 필요하다. 코리아 디스카운트의 핵심 원인 가운데 하나는 자사주의 처분 방식이었다. 미국·일본 기업들은 자사주를 매입하면 대부분 소각해 유통주식수를 줄이고 주당 가치를 높인다. 한국 기업들은 자사주를 매입한 뒤 금고에 보관하다 임원 보상이나 우호 지분 확보용으로 재처분하는 관행이 보편적이었다. 매입 단계에선 주주에게 환원되는 듯 보이지만, 결국 다시 시장에 풀려 가치 희석으로 돌아왔다. 외국인 입장에선 환원 약속이 반쯤만 이행되는 시장이었다.

개정 상법은 이 '매입 후 미소각' 관행을 차단했다. 2024년 5월 시행된 밸류업 프로그램(기업가치 제고 자율 공시 제도) 에 590개 기업이 참여했고 그 가운데 99개사가 실제 자사주 소각을 결정했다 (출처: biz.newdaily.co.kr). 삼성전자의 16조원 소각 계획이 대표 사례다.

이 변화의 의미는 두 층이다. 표층은 즉각적인 EPS(주당순이익) 상승이다. 자사주를 소각하면 발행주식수가 줄어 분모가 작아지고 주당 이익이 자동으로 늘어난다. 심층은 신뢰의 회복이다. 한국 시장이 약속한 것을 구조적으로 실행한다는 신호. 외국인 투자자에겐 후자가 더 무겁다. 한 번의 EPS 부양은 차익 실현 대상이지만, 제도화된 주주환원은 PBR(주가순자산비율) 재평가의 근거가 된다.

단 모든 것이 장밋빛은 아니다. 의무화 적용 대상은 신규 매입분이며 기존 보유 자사주에는 일정 기간 처분 유예가 있다. 또 지배구조가 취약한 기업의 경우 자사주 소각이 결과적으로 최대주주 지분율 강화로 귀결되는 부작용도 거론된다. 591개 가운데 99개사 — 즉 16.8% — 만이 실제 결정에 도달했다는 사실은, 의무화가 작동한다는 신호인 동시에 491개사가 아직 결정하지 않았다는 신호이기도 하다.

왜 코스피만 +49%인가. 같은 기간 S&P500 +3%, 닛케이 +15%, DAX -1.4%다 (출처: cnbc.com). 격차의 원인을 분해하면 세 갈래다.

첫째, 미국 시장의 둔화다. 미국 증시는 2026년 들어 관세 불확실성과 재정적자 우려로 흐름이 무거웠다. AI 인프라 투자라는 같은 호재를 공유하는데도 S&P500의 YTD가 한 자릿수에 머무는 이유는 정책 디스카운트 — 트럼프 행정부 2기의 무역 정책 변동성 — 가 한국·일본의 반도체 익스포저보다 미국 자체 자산에 더 무겁게 작용했기 때문이다. 글로벌 자금이 같은 'AI 칩' 베팅을 더 깨끗한 형태로 사고 싶을 때, 한국이 제공하는 것은 SK하이닉스이고 미국이 제공하는 것은 관세 리스크가 묻은 엔비디아다.

둘째, 환율 안정화다. 4월 원·달러 환율은 약 1,473원으로 1.3% 절상됐다 (출처: kbthink.com). 반도체 수출 호조 — 2개월 연속 800억 달러 초과, 무역흑자 200억 달러 이상 — 가 환율 하락을 견인했다. 외국인 입장에서 환율 안정은 환차손 우려가 줄어든다는 뜻이며, 이는 한국 자산 매수의 직접적 진입 비용을 낮춘다. 일본·독일 대비 차별화된 동인이다.

셋째, 밸류업 상법 개정이다. 일본의 도쿄증권거래소가 PBR 1배 미만 기업에 가하는 개선 압박이 닛케이 +15%를 만들었다면, 한국의 자사주 소각 의무화는 그보다 강한 강제 장치다. 일본은 행정 권고, 한국은 법이다. 격차의 일부는 이 강도 차이에서 온다.

다만 격차의 크기 자체가 경계 신호이기도 하다. 한 시장이 다른 글로벌 시장 평균을 40%포인트 이상 앞서는 흐름은 역사적으로 길지 않았다. 2017년 비트코인 +1300%, 1999년 나스닥 +85% 같은 사례는 모두 다음 해 격차 반전으로 이어졌다.

이쯤에서 멈추고 묻자. 코스피 7000이 거품이라면, 무엇이 먼저 무너지는가. 다섯 후보를 가능성 순서로 본다.

첫 번째 후보는 HBM 가격이다. SK하이닉스의 영업이익률 72%는 HBM 단가 프리미엄에 거의 전적으로 의존한다. AI 데이터센터 투자가 둔화되거나, 마이크론·삼성전자가 HBM3E·HBM4 양산 격차를 좁히면 단가 프리미엄은 분기 단위로 사라질 수 있다. 메모리 산업의 사이클은 짧다. 2022년 D램 가격이 6개월 만에 절반으로 떨어진 사례가 있다. 영업이익률 72%는 산업사적으로 지속 가능한 수치가 아니다.

두 번째 후보는 외국인 차익실현이다. 4월 4.4조원, 5월 4일 단일일 2.9조원의 매수는 거꾸로 매도로 돌아설 수 있는 잠재 에너지다. 외국인이 이 정도 규모로 한 종목군에 몰린 경우, 차익실현 신호는 단계적으로 오지 않고 한꺼번에 온다. 2024년 12월의 외국인 일일 매도 1조원대 사례가 참고된다.

세 번째 후보는 신임 한국은행 총재 변수다. 신현송 총재가 5월 28일 첫 금통위(금융통화위원회) 를 주재한다. 시장은 현 2.5% 기준금리의 동결 또는 추가 인하 전망에 무게를 두고 있다. 신 총재가 매파적 신호를 줄 경우 환율 안정과 외국인 자금 유입의 한 축이 흔들린다.

네 번째 후보는 밸류에이션 부담이다. 코스피 PBR이 1배에 근접했다는 것은 코리아 디스카운트의 평균치가 해소되고 있다는 신호이지만, 동시에 추가 상승 동력이 어닝 성장에만 의존한다는 뜻이다. SK하이닉스의 1분기 영업이익이 37.6조원에서 더 늘어나야 주가가 더 오른다. 어닝 성장이 멈추는 순간 PBR 1배는 천장이 된다.

다섯 번째는 가장 본질적인 후보다. 코스피 7000이 정말 800여 한국 상장기업의 가치 재평가인가, 아니면 두 종목의 가치 재평가가 지수에 반영된 것에 불과한가. 외국인 4월 순매수 4.4조원 가운데 두 종목 매수만 5.82조원이라는 사실은 후자에 가까운 그림을 보여준다. 두 종목을 제외한 코스피 별도 YTD 분리 수치는 본 자료에서 직접 확보되지 않았으므로 가능성으로만 명시한다. 단 만약 두 종목 외 코스피의 YTD 가 한 자릿수라면, 이는 시장 전체의 재평가가 아니라 종목 두 개의 슈퍼사이클을 인덱스가 받아쓴 것이다.

마지막으로 봉합되지 않은 모순들을 그대로 적는다.

첫째 모순. 외국인 매수는 펀더멘털 베팅인가, 차익실현 직전의 마지막 광기인가. 매수의 96%가 반도체에 집중됐다는 점은 펀더멘털 신호로도, 모멘텀 추종의 정점 신호로도 읽힌다. 두 해석은 같은 데이터를 본다.

둘째 모순. 자사주 소각 의무화는 구조적 변화인가 단발성 이벤트인가. 590개 기업의 밸류업 공시 가운데 99개사가 실제 소각을 결정했다는 사실은 의무화가 작동한다는 신호이지만, 동시에 491개사가 아직 결정하지 않았다는 신호이기도 하다. 다음 1~2분기의 추가 결정 비율이 답을 낸다.

셋째 모순. 환율 안정은 외국인 매수의 원인인가 결과인가. 반도체 수출 호조가 환율을 안정시켰는지, 외국인 매수가 원화를 끌어올렸는지 분리 측정이 어렵다. 두 흐름이 동시에 작동했고, 어느 쪽이든 멈추면 다른 쪽도 멈춘다.

이 모순들이 어느 방향으로 풀릴지를 결정할 가장 빠른 신호는 다음 한 주의 외국인 매매 패턴, 그리고 5월 28일 금통위다. 더 느린 신호는 SK하이닉스 2분기 가이던스에 담길 HBM3E 가격과 마이크론 추격 코멘트다. 이 신호들이 본 보고서 watch_signals 에 정리돼 있다.